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曾经是全球第三大稳定币的TerraUSD（UST）近日迅速崩盘，不仅搅动了币圈，也引起了美国财长耶伦的关注。在 5 月 10 日的听证会上，耶伦强调了稳定币监管框架的必要性。她说，目前的监管框架“没有为稳定币的风险提供一致和全面的标准”。此外，耶伦还特别提到了UST的显着脱锚。由于UST的崩盘，稳定币的发展受到了市场的高度关注，也受到了质疑。什么是稳定币，什么是算法稳定币？为什么LUNA和UST崩溃了？
带着这些问题，让我们从稳定币的发展开始。区块链行业的稳定币主要分为三种：
1. 法币抵押的稳定币
由于部分地区的监管政策，交易所无法为该地区的用户提供“法币直接购买加密货币”的服务，从而推动了第一代稳定币——法币抵押稳定币的发展。
法币质押稳定币的主要特点是以法币作为标的资产，中心化机构作为承兑人，中心化机构承担刚性赎回的责任。其中以USDT、USDC、BUSD为主要代表。
USDT
USDT 是 Tether 推出的与美元挂钩的稳定币。USDT与其他加密货币一样，建立在区块链之上，目前可以在Ethererum、Tron、Solana、Algorand、EOS、Omni、Avalanche等多个公链上进行铸造和交易。
USDT的发行、流通和销毁机制如下：
Tether 声称严格遵守 1:1 的准备金保证，即每发行一笔 USDT，其银行账户就有 1 美元的保证金。USDT 的储备价值至少每天公布和更新，储备金每季度审核一次。
根据 2021 年 12 月 31 日的准备金报告，Tether 的准备金不全是现金，而是包括现金和银行存款、国库券、商业票据和存单、货币市场基金、逆回购票据、公司债券、基金、贵金属、担保贷款、其他投资等。
美元兑美元
USDC 是由 Circle 发行的完全抵押的与美元挂钩的稳定币，并得到 Coinbase 的大力支持。Grant Thornton 每月发布一份公开报告，披露 Circle 发布的 USDC 的财务状况。
Circle由高盛集团、IDG、中金、光大、百度、比特大陆和宜信产业基金等机构投资。它在夏威夷、英国和欧盟以外的州拥有支付许可证，并在纽约州拥有 Bitlicense。它是加密资产行业的全球许可证。合规访问美元、英镑和欧元加密资产的公司数量最多。
美元兑美元
BUSD 是由纽约州金融服务部 (NYDFS) 批准并由 Binance 与 Paxos 合作发行的与美元挂钩的稳定币。目前，BUSD 是继 USDT 和 USDC 之后的第三大稳定币。
法币质押的稳定币基本可以满足普通交易用户的需求，具有保证锚定、资金效率高等优势。但由于其中心化的特点和标的资产准备金率的不透明，经常受到质疑。他们获得许可并受到监管。
2. 超额抵押的稳定币
超额抵押稳定币的主要特点是主流货币（ETH、BTC等）作为标的资产进行超额抵押。超额抵押的稳定币主要以 MakerDAO 的 DAI 为代表。
超额抵押的稳定币，顾名思义：抵押资产的价值 > 铸造的稳定币价值。例如：价值 100 美元的 ETH 只能铸造 70 DAI。当低于最低质押率时，需要补仓。如果仓位未平仓且跌破平仓线，则该仓位将被平仓平仓，并产生平仓罚金。
根据数据，目前超额抵押稳定币的市场规模约为 80 亿美元。
超额抵押稳定币最大的特点就是稳定性好，无需担心中心化机构的不透明；缺点是资金效率低，对智能合约的安全性要求较高，对区块链网络的性能有一定的要求。尤其是当抵押资产的价格波动剧烈时。
3. 算法稳定币
无论是法币抵押的稳定币，还是超额抵押的稳定币，都有自己的不足。因此，业界对算法稳定币进行了探索。
人们对算法稳定币的态度普遍呈现出两个层面的两极分化：支持者将算法稳定币视为一种货币改革，而反对者则将其视为庞氏骗局。
算法稳定币的发展过程其实很坎坷。从 AMPL、ESD 到 BAC，再到 Frax、Fei、OHM，这些算法稳定币在圈内都获得了一些关注，但都不可避免地以仓促收场。市值真正飞跃的是UST，一度突破180亿美元，超越BUSD成为全球第三大稳定币。
增值税（TerraUSD）
UST 是 Terra 推出的算法稳定币。Terra 于 2018 年推出 Terra 公链及其原生代币 LUNA，后来设计了双币系统——LUNA 和 UST 双向销毁和铸造，以套利机制维持 UST 1 美元。
UST的铸造和销毁逻辑：
当1个LUNA = 100 U时，燃烧1个LUNA可以铸造100个UST；燃烧 1 UST 可以铸造 0.01 LUNA。
UST保持稳定的机制：
UST通过套利机制稳定。当 UST>1 USD 时，用户可以通过销毁价值 1 USD 的 LUNA 来铸造 1 UST，然后在二级市场卖出 UST 获利；当 UST < 1 USD 时，用户可以销毁 1 UST 铸造 1 UST USD LUNA，然后在二级市场出售 LUNA 获利。
例子：
当 1 UST = 1.5 USD 时，用户可以通过销毁 1 USD 的 LUNA 来铸造 1 UST，然后在二级市场以 1.5 USD 的价格出售，赚取 0.5 USD 的利润。价格将接近 1 美元；
当1个UST=0.5美元时，用户可以在二级市场以0.5美元的价格买入UST，然后销毁1个UST铸造价值1美元的LUNA，然后在二级市场卖出LUNA，从而获利0.5美元，通过套利动作将 UST 的价格拉回 1 美元。
为什么UST能够成长到180亿美元的市场规模？
UST鼎盛时期的市场规模达到180亿美元，Terra公链的原生代币LUNA流通市值升至400亿美元以上。除了牛市的周期溢价，还依赖于其公链生态的DEFI发展。
首先，Terra 推出了基于公链原生代币 LUNA 的算法稳定币 UST。并且通过背书韩国第二大支付集团的投资，设计了UST的使用场景——消费、支付、电商等。例如，Terra 与移动支付应用程序 Chai 合作，该应用程序共有 230 万用户，使企业能够轻松结算交易。
其次，Terra 还推出了合成资产协议 Mirror，以增加 UST 的金融应用。在Mirror协议中，UST可以超额抵押生成合成资产（如谷歌、苹果、亚马逊、特斯拉等领先科技公司的股票），满足无法直接投资这些资产的用户的投资需求（美国股票）。.
最后，Terra 最疯狂的事情是推出了 Anchor，这是一个年化收益率高达 20% 的储蓄协议。用户只需将UST存储在Anchor协议中，即可获得年化近20%的需求收益和ANC代币激励。
基于上述支付、投资、储蓄等使用场景，Terra 构建了一个高杠杆的生态系统。短短两年时间，LUNA已经成长为超过400亿美元的市值，并铸造发行了180亿美元的UST。
这看起来发展得很好，但实际上，UST的铸造逻辑和UST的维稳逻辑已经注定了今天的崩溃。
查理芒格有句名言：告诉我你的动机，我会告诉你你的结局。
社区里已经有很多人怀疑 Terra 的倒闭可能是项目现金流高的结果。你为什么会有这种感觉？社区提出了四个主要问题：
1.资金流向。谁投了LUNA和UST，谁接手了？
主要是项目方在造币，崩盘期间有很多LUNA持有者和UST持有者接手。
2、为什么稳定币存储年化收益率高达20%？
为了吸引更多的人和更多的资金来接手。投资者必须持有 UST 并进行 Staking 才能获得 20% 的年化回报。Anchor 协议的借款人可以用这些资金做什么，以确保年化回报率超过 20%？
3、8万多比特币去哪了？
这个问题应该是当下人们最关心的一个问题，包括币安的CZ，他也在推特上公开喊话：当Terra陷入困境时，Terra的比特币储备去哪儿了。
当 UST 于 5 月 9 日开始下跌时，LFG 宣布将开始处置这 80,000+ 比特币储备，以稳定 UST 与美元的挂钩。第二天，LFG 的比特币储备被清空。
根据加密数据分析公司 Elliptic 的链上跟踪，52,189 BTC 被转移到 Gemini，另外 28,205.5 BTC 被转移到 Binance。
5 月 9 日上午，LFG 宣布将“将 7.5 亿美元的 BTC 贷款抵押给 OTC 公司，以帮助 UST 重新挂钩。” 同时，从 LFG 地址转移了 22,189 BTC（当时价值约 7.5 亿美元）。5 月 9 日晚些时候，又向同一地址转移了 30,000 BTC。在接下来的几个小时内，52,189 BTC 被转移到 Gemini 交易所，无法判断这些比特币是被出售以支撑 UST 价格还是转移到其他钱包。
同样，LFG 基金会剩余的 28,205.5 BTC 在 5 月 10 日转移到币安交易所后，无法确定这些 BTC 是被出售以支持 UST 还是转移到其他钱包。
面对社区质疑，LFG 基金会并未透露处置这 8 万多枚 BTC 的细节。
4. 不管LUNA崩还是不崩，UST崩还是不崩，为什么Terra战队投了很多LUNA？
除了 8 万比特币下落不明之外，Terra 团队还在 5 月 10 日至 13 日期间增发了 6 万亿个 LUNA，这完全不合理，也违背了区块链的精神。
综上所述，社区提出质疑：Terra项目中LUNA和UST的崩盘，本质上可能是项目方高额套现的结果。为什么 Terra 不直接将 LUNA 抛到最高点？因为大部分 LUNA 代币实际上都在项目方手中，如果项目方直接在二级市场上出售 LUNA，市值高达 400 亿美元的比特币将无法套现超过 80,000 个比特币（价值当时超过 32 亿美元），更不用说铸造 180 亿美元的 UST。此外，Mirror 和 Anchor 等以高收益锁定 UST 流动性的金融协议强烈支持其兑现行动的实现。这类似于证券市场上大股东的套现。他们往往不直接在二级市场上销售
价值总结
UST 倒闭的教训应该引起其他类似算法稳定币项目的警惕，例如 Waves 的 USDN。在 Waves 公链生态的 Vires 借贷协议中，USDT 和 USDC 稳定币借贷的年化利率曾一度高达 40%。这有什么用途？可以接受这么高的稳定币借贷利率。受到社区的挑战。
每种类型的稳定币都有其优点和缺点。法币锚定稳定币存在中心化、不透明、监管等缺陷，但也具有资金效率高、锚定有保障的优势；超额抵押的稳定币具有良好的稳定性、去中心化性和抗审查性，但其资金效率较低。算法稳定币经历了几代人的发展演变，但至今还没有“大而不倒”的成功案例。
在算法稳定币的核心机制设计上，可能还需要进行大量的实际探索。至少需要考虑以下几个方面：
首先，算法稳定币的标的资产的选择。以 UST 为例，它在铸造和销毁时使用 LUNA 作为基础资产，但 LUNA 本身的共识是否足够大？Terra 生态可能有共识，但在更大的密码社区，在传统的韩国消费市场，以及在全球金融领域，销毁 LUNA 铸造的 UST 的共识还不够强烈。LUNA代币本身的分散度太低，高度集中。很难不让人觉得在LUNA价格高的时候项目方不能卖掉二级市场，所以投进UST来实现高水平套现。对于后续的持有者和用户来说，这无疑是一个高风险事件。
其次，什么样的抵押（销毁）参数可以兼顾安全性和资金效率。仍然以 UST 为例，销毁价值 1 美元的 LUNA 可以铸造 1 个 UST。与 DAI 等超额抵押稳定币相比，算法稳定币 UST 的资金效率要高得多。它没有选择达成全球共识。以BTC和ETH为基础铸币资产，无高于100%的抵押率。抵押（销毁）参数的设置需要考虑标的资产价格波动时无法触发破产的情况。
第三，稳定币的使用需求，谁先铸造，如何监管。因为是稳定币，理论上没有投资价值。如果没有足够的使用价值和使用场景，很难维持其共识，所以我觉得可能需要根据使用需求和使用率严格控制铸币厂的数量，从而控制整体风险。不是为锁定其流通而设置的虚假使用要求，而是作为一般等价物。
我们不能因为现阶段算法稳定币项目的失败，一根棍子就扼杀了算法稳定币的发展前景。
今天的分享就到这里，后期会给大家带来其他赛道的龙头项目分析。感兴趣的可以点个关注。我也会不定期整理一些前沿咨询和项目点评，欢迎各位志同道合的币圈人一起来探索。
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