（报告出品方/作者：渤海证券，姚磊）

1.元宇宙概况

1.1 元宇宙:与现实平行的虚拟世界

元宇宙（Metaverse）最早由尼尔·斯蒂芬森在 1992 年出版的科幻小说《雪崩》 中提出，作品中构建了一个与现实世界平行的虚拟世界——元宇宙。书中对元宇 宙的描述为一个由电脑和互联网构成的虚拟世界，人类可以通过 VR 设施在其中与 虚拟人一同生活。

1.2 元宇宙的技术支撑

1.算力技术：包含空间定位算法、虚拟场景拟合、实时互联网传输、GPU 服务 器、边缘计算。可以支撑很多用户同时在线，提高可进入性，减少互联网延迟。2.AI技术：人工智能 可以通过优化步骤和方法，减少用户创作门槛，提高元宇宙 可延展性。计算机视觉、机器学习、自然语言处置等为元宇宙提供了虚实结合的 观感，增强元宇宙的多元性。

3.电子游戏技术：游戏引擎有关的3D建模和实时渲染，数字孪生有关的3D引擎 和仿真技术。游戏是现在元宇宙的先发范围，玩家可以依托电子游戏获得元宇宙 中的虚拟身份。4.交互技术：通过 VR、AR、XR 等，持续提高用户的沉浸感体验。通过技术升 级搭建虚拟沉浸现实体验阶梯，有望达成现实世界与虚拟世界的体感交互。5.区块链技术：基于去中心化互联网的数字货币，达成数字所有权和可验证性。NFT 是元宇宙中数字资产的价值载体，用户拥有虚拟物品的所有权，有望实 现多平台互通。6.物联网技术：NB-IoT+4G+5G，满足随时随地以各种方法接入的需要。（报告出处：将来智库）

1.3 元宇宙的产业链

元宇宙产业链可以分为技术端和应用端，技术端以软硬件技术为支撑，应用端以 用户需要为驱动。技术端需要算力技术、AI技术、交互技术、区块链技 术、电子游戏技术和物联网技术支撑虚拟世界的接入和运行。应用端以用户需要 为导向，抓住用户的痛点开发新应用。被创造出的应用能达到对现实世界的替 代用途，这类应用组成了元宇宙的生态。

在应用端，游戏是元宇宙率先尝试落地的范围，借助 VR、AR 等交互技术提高 用户参与虚拟世界的沉浸感，借用 NFT 技术构建元宇宙游戏中的经济系统。在 游戏中用户可以获得虚拟身份并与其他玩家进行社交，同时开发者通过不断革新 为用户构建一个多元化的游戏世界。其他三方面的应用也颇具雏形：娱乐方面致力于个人娱乐的极致沉浸式体验，模 糊传统线上线下娱乐的界限。借助 3D 技术和全息技术塑造虚拟人，制造虚拟 KOL 和虚拟偶像达成变现。社交范围探索游戏类交互场景、借助虚拟身份在元 宇宙进行社交，达成全新的社交模式和渠道。办公方面借助 VR 等技术塑造远程 办公交互场景，Facebook 推出 VR 会议 APP；宝马借助英伟达 Omniverse 作为 技术平台底座，塑造数字工厂。

2.元宇宙在游戏范围的应用

游戏带来的原始魔力满足了人类的幻想，尝试日常没办法完成的事情，而元宇宙 将更进一步满足并扩展这个需要。VR设施带来的高沉浸感和UGC游戏社区的蓬 勃进步下，在游戏范围中的部分商品已出现基本的元宇宙底层逻辑和虚拟体验， 是现在元宇宙的先发范围之一。

2.1 游戏商品接入元宇宙的首要条件

1.编辑器 编辑器一个鼓励玩家创意的工具，早期的编辑器其功能上更偏向关卡编辑器,其 中包含了游戏地图、游戏剧情、游戏场景的分类。通常情况下编辑器是为了电子 游戏进行关卡创作而设计的软件，而开发者们也会非常乐意免费将编辑器开放给玩 家，在吸引潜在玩家的同时也鼓励玩家一同进行游戏的创作。编辑器的推出为玩 家提供更多创作空间，元宇宙的游戏数字世界需要填充要做的事情和需要消费的 内容，玩家可以自由进行创作和编辑，最佳状况下虚拟世界可以由 人工智能 持续创 造，玩家将专注元宇宙中的自我达成。

2.社交功能 社交功能是指通过模拟某种环境，高频或高质地满足玩家的需要，从而使玩家产 生不一样的感受。玩家与玩家之间打造各种不一样的人际关系，如朋友、师徒、夫 妻、仇人等。成熟的游戏系统中玩家可以通过游戏与现实朋友互动，也可以通过 游戏平台结交陌生好友。拥有社交功能的游戏商品可以通过玩家引入更多玩家， 同时社交功能使玩家间的连结更为紧密，提升用户粘性。

3.经济系统 游戏中经济系统的包含产出、买卖、积累和消耗行为，拥有经济系统的同时会引 入数字货币。游戏资源的产出对应现实世界经济活动的生产行为，游戏资源的交 易对应现实生活的交换行为，游戏资源的消耗行为对应现实生活的消费行为，并 通过游戏中的消耗行为达成游戏币与现实货币交换的目的。

4.去中心化 内容不服务于统一目的，所有用户既是参与者也是创造者，保障 UGC 独立、高效的内容创造和经济系统的稳定透明。元宇宙内容创作的特点是 UGC 无门槛高 效创作。在去中心化的基础上，大家当下创造的数据量巨大的内容创作才可以实 时在元宇宙里面得以体现。而中心化的内容创作类似目前的游戏世界，一直有一 只无形的手在限制大家创作的可能性，从而失去了期望在元宇宙里面获得的和现 实同等的可创造性。假如元宇宙成为中心化操作系统，组织方将可以获得额外资 源而成为垄断方，垄断方有权对任何买卖收取成本，从而抹杀效率和革新，背离 了元宇宙的初衷。理想状况下，去中心化的清结算平台和价值传递机制，更能保 障价值归属与流转，达成经济系统运行的稳定、高效和透明。

2.2 元宇宙应用的游戏商品种类

开放世界 MMORPG、沙盒游戏、UGC 游戏平台都是元宇宙的雏形，现在看 UGC 是最为接近的方向。1.开放世界 MMORPG 相比于单机游戏，MMORPG 具备一个持续的虚拟世界；玩家离开游戏之后，这 个虚拟世界在网路游戏运营商提供的主机式服器里继续存在，并且不断演进。MMORPG 为提升玩家的互动性，打造玩家与玩家之间各种不一样的人际关系。开 放世界 MMORPG 一般有较高画面水平，但和 VR 沉浸感仍有差距，且内容由官 方生产，但玩法受限于官方游戏开发者且仅支持数字货币的内部流转，社交互动 主如果加好友和在线联机。（报告出处：将来智库）

2.沙盒游戏 把玩家化身入游戏中以自己的力量改变世界，沙盒游戏大多无主线剧情，常见以 玩家存活为第一目的，探索和建设为第二目的，最后改变世界达成某项收获为最 终目的，如《我的世界》。沙盒游戏拥有 UGC 特点和开放世界的探索功能，但 沉浸感较弱，社交互动也还停留在加好友和在线联机。

3.UGC 游戏平台 Roblox 内容创作高度自由，Roblox 平台通过提供平台基础设施和技术支持赋能 开发者输出更多内容，进而吸引更多用户为内容付费和更多开发者入驻，从而构 成正循环。伴随经济系统形成闭环，玩家可用货币在游戏内消费内容，也能兑换 现实货币，拥有线上会议、Party Place、虚拟音乐会等多种社交互动方法。预计将来XR+引擎+人工智能+UGC等会帮助游戏向元宇宙不断升级。UGC游戏平台是 现在最接近元宇宙的内容商品，但在沉浸感方面有所欠缺。XR 技术提高沉浸 感，设施的明确度、沉浸感、流畅性、交互感、舒适度等决定了普及程度。人工智能 可自动生成并编辑补充有关的内容，引擎为内容生产者提供各种撰写内容所需的 各种工具，大幅压缩了将来内容的生产周期和本钱。

3.行业巨头在游戏范围对元宇宙的探索

3.1 Roblox：实践元宇宙的先驱者

David Baszucki 和 Erik Cassel 在 04 年创办 Roblox，是第一个以元宇宙为主要 属 性 的 公 司 。Roblox 通 过 引 入 一 种 全 新 社 交 互 动 模 式 （ “human co-experience”），即由用户用平台提供的引擎，开发、发布、运 行自主设计内容，想法包含但不限于游戏、娱乐、社交媒体和甚至玩具，用户 在日常没办法达成的想象力和创造力在虚拟世界中得以达成，同时构建连接虚拟 世界和现实世界的商业闭环。现在平均天天有超越 5000 万来自世界各地的用户用 Roblox 玩耍、学习、交 流、探索和扩展友谊，有超越800 万的活跃开发者组成开发社区，上述所有活动 都发生在完全由用户自主设计、运行和开发的3D数字世界中。现在Roblox人类 一同体验平台由 Roblox Client、Roblox Studio 和 Roblox Cloud 组成。

1.Roblox Studio：是供用户构建、发布、运行操作自主设计内容的工具，开发使 用 Lua 语言。引擎强调易用性和便捷性，菜鸟开发者也可用该引擎开发内 容，上手门槛极低。2.Roblox Cloud：是 Roblox 的自建数据中心，现在 Roblox 所有游戏均在自有服 务器运行，Roblox 基于自有基建的混合云服务器构造，为用户提供稳定、高速 的连接。Roblox Cloud 结合 Roblox Studio 提供具备随时性的便捷游戏体验，为 开发者提供了便捷的开发环境，使开发者可专注于内容生产，因此吸引了海量开 发者。3.Roblox Client：是供用户探索、体验 Roblox 中 3D 数字世界内容的应用程序。该平台支持移动、PC、主机、VR 等多端互通，可以适配多种类终端和系统的接 入。

1.核心优势 Roblox 的核心优势主要源自两个相辅相成的互联网效应：内容和社交。刚开始由 Roblox 的第一批开发者（用户）构建的用户自创内容为平台进步提供源 动力。伴随开发者发布越多高水平内容，平台就会吸引更多用户，而后平台上的 用户越多，开发参与度就会越高，同时 Roblox 对用户和开发者的吸引力就越 大。伴随用户的增多，优质内容在平台上得到的也会愈加多，愈加勉励开发者 设计出更具吸引力的内容，并鼓励新的开发者开始在平台上进行构建，达成内容 勉励的良性循环。

2022 年平台开发者收益达到 5.38 亿USD，同比两年前 1.12 亿 USD增长近五倍。同时，Roblox 平台是支持社交的。当用户加入时，他们一般会选择和日常的 朋友一块玩，这就会使得他们的朋友变成 Roblox 的用户，而这类用户反过来又 邀请他们的朋友，推进有机增长。每一个用户在平台上一块玩的朋友越多，平台的 参与度越高，也就越有价值。通过平台上现有用户的口口相传，吸引了更多新用 户访问平台。

Roblox 用户基数大，活跃用户日均用时长较长，用户粘性突出。依据公司财 报，2022 年第四季度 Roblox 平均日活用户数接近 5 千万，同比 2022 年第四季 度增加 33%，做到在基数庞大的用户数目首要条件下维持较稳定增长。从人均日使 用时长看，2022Q2 在疫情拉动下，平均达到了 2.9 小时的峰值，后逐步稳定至 2.5 小时左右，用户粘性突出。

2.业务模式 当用户注册 Roblox 时，可以免费探索 Roblox 的部分功能，其余功能需要用户通 过购买特定“货币”Robux 后进行体验。用户用现实世界的货币购买 Robux，享受开发者构建的内容，或者用 Robux 从平台的 Avatar Marketplace 购买服饰、配饰和表情等物品。Roblox 在 每笔 Robux 买卖中抽取部分作为手续费，并将其余部分发给开发者。Robux 只 能以平台设定的价格从平台购买，并且也只能在平台内用。除预防欺诈的每天 和每月限制外，用户可以购买的 Robux 数目没上限。Robux 在平台以外没 货币或内在价值，只能通过平台的开发者交换计划兑换成USD。

用户可以通过两种方法购买 Robux，一般购买或通过 Roblox Premium 进行购 买。后者这是一种按月计费的订阅服务，服务中包括优惠的 Robux、一些独家 体验打折、优惠的市场产品与购买、供应并买卖某些头像物品的权利。Roblox 同意通过应用商店、信用卡和预付卡进行付款。2022 年第四季度，平均 每月有 1190 万消成本户，用户回购率达到 89%。通过赚取 Robux，即开发者通过 Roblox 平台收到作为用户用虚拟产品支付的款项，现在为开发者提供四种赚取 Robux 的机制：

（1）供应他们的创作经验；（2）用户在的开发者的虚拟世界体验的消费；（3）开发者之间创作内容和工具的销售；（4）通过 Avatar Marketplace 向用户供应物品。其中当用户购买 Robux 并随后在 Roblox 中开发者的虚拟世界体验消浪费时间，开发 者将收到用户在体验中花费的成本 70%作为奖励；当用户在 Avatar Marketplace 购买开发者的产品时，开发者会收到购买成本 30%的 Robux。赚取的 Robux 将 存入开发者的虚拟竞价推广账户，他们可以将 Robux 兑换成USD，汇率由 Roblox 自行决 定。开发者并不全是将他们的 Robux 兑现为现实世界的货币，有的人选择将 Robux 再投资到 Studio Marketplace 的开发者工具中，通过购买 Roblox 的内部 广告网络营销推广他们的产品，或者像用户一样用 Robux 购买物品。

3.将来布局 Roblox 旨在改变世界各地大家表达自己、社交、娱乐、学习、工作和买卖的方 式，将来平台的重要增长策略扩展分为平台扩展、用户年龄层扩展、国际影响力 扩展和货币化扩展。（1）平台扩展：收入不断投资于 Roblox 平台的硬件进步，包含对高保真头像、 更逼真的体验 3D 空间音频技术和其他社交功能的投资。这类投资将使 Roblox 可以支持用户在娱乐、学习和办公方面的体验感有显著提高。比如，将来开发者 将可以在 Roblox 上举办虚拟音乐会、办公职员可以用 Roblox 进行工作会议。

（2）用户年龄层扩展：平台现在的用户以青少年为主，2022 年 13 岁用户以上 用户迅速增长，第三季度 13 岁以上 DAU 超越 13 岁以下用户，将来将要进一步 推进年龄人口扩展，达成用户年龄破圈。随着平台扩展，开发者能构建更高水平 的体验和内容，以吸引全年龄段甚至老年人口，最后目的是成为一个服务于所有 年龄段的平台。2022 年，排行榜前 1000 名的游戏中有 40%是成年用户。（报告出处：将来智库）

（3）国际影响力扩展：2022 年国外 DAU 迅速增长，其中亚太及其他区域 DAU 增长显著，体现用户全球化增长趋势。将来计划通过在美国、加拿大和英国等市 场口耳相传的用户和开发者增长来达成。除此之外，投资技术带来的进步也将促进国际影响力的增长。比如，自动翻译和内置地区合规性等功能将使平台可以在全球 市场中扩展用，允许开发者以多种语言发布内容。并内置翻译软件，达成用 不同语言的用户无障碍交流。同时，通过与腾讯合资的公司罗布乐思来抓住中国 市场。

（4）货币化扩展：第一，与开发者合作，帮助他们提升盈利能力；第二，推出 订阅服务 Roblox Premium，致力于增加免成本户向转化为付成本户转换的转化 率，并最后留住付成本户；最后与领先品牌合作，在 Roblox 平台上打造独特的 推广机会。现在华纳兄弟影业、Netflix、NFL、WWE、漫威和巴塞罗那足球俱 乐部都在 Roblox 平台上引入了品牌内容。

3.2 腾讯：借助社交优势布局元宇宙

1.社交生态 腾讯拥有中国最大社交平台用户量，2022 年全球范围内微信用户规模为 12.6 亿，环比增长 1.6%，同时腾讯在社交、游戏、企业办公等范围已有些强大基 础，是进军元宇宙靠谱的用户导流保障。腾讯早在 2003 年就推出了 QQ 秀功 能，是国内虚拟人物方面的先驱者，可以给予用户虚拟形象，有与元宇宙结合 的潜质。

2.技术建设 腾讯现在主要在底层构造（开发引擎 Unreal Engine）、后端基建（云服务、大 数据中心）与内容与场景（各种类内容商品和成熟的社交互联网互通生态）这三 大组件方向上均着力布局元宇宙。底 层 架 构 ：Unreal Engine 渲 染 虚 拟 世 界 ， Snap 打 造 镜 像 世 界 。XR （VR/AR/MR）是元宇宙世界的第一入口，腾讯尽管没直接布局 XR 硬件，但 是通过投资 Epic Games、Snap 分别占据 VR/AR 生态的有利地位——Unreal Engine 帮助渲染虚拟世界、Snap 帮助塑造镜像世界。以 Unreal Engine 为代表的一系列开发工具，帮助开发者渲染整个虚拟世界。

后端基建：塑造云游戏全系生态，IDC 做新基建的“基建”。To C 端塑造全周 期云游戏行业解决方法，为用户提供全链路云游戏平台与生态。腾讯云·云游戏 依托于腾讯云，使用腾讯云深度优化的视频传输技术Tencent-RTC，是国内首个 达成不需要定制 SDK 即可“全端接入、无缝更新”的平台，致力于为全球游戏厂 商及平台、游戏开发者提供一站式端游+手机游戏的云游戏 PaaS 解决方法。

To B 端，腾讯云布局全场景 IDC 能力，目的是做新基建的“基建”。2022 年公 司调整策略方向——腾讯云以枢纽式的连接，把 C 端消费网络资源连接到 B 端产业网络，扎根消费网络，进一步拥抱产业网络。2022 年腾讯云公布 了其超大规模数据中心集群管理、智能化运营与建设绿色靠谱数据中心等多项 技术及业务规划。面对愈加复杂的业务场景，腾讯云现在已构建起包含一体机 柜、T-MDC、T-Block、客制化 IDC、腾讯智维、培训与认证、咨询等在内的 IDC 商品家族，以全场景 IDC 服务生态满足顾客的多样化需要。

3.核心优势 腾讯拥有中国最好的聚适用户工具前2、微信和 QQ，与最多的用户量；借助 途径将手中的用户聚集起来，是腾讯稳定获得高额收益的保证；将途径与游戏有 机结合，获得高变现能力，最后在游戏中获得盈利。元宇宙对腾讯如此的平台型经济体有着强烈的吸引力，旗下的海量商品都可以在 元宇宙年代有着基建般有哪些用途，可以帮助腾讯达成连接所有的目的，将旗下储备 的影视、文学、音乐、IP 与其它商品注入到腾讯的元宇宙中。2022 年腾讯与 Roblox成立合资企业Roblox 中国（即罗布乐思），目的是塑造中国化的Roblex。

4.业务布局 腾讯多途径布局，押注元宇宙的每个赛道，围绕游戏塑造了包含直播、电竞在内 的生态闭环，是形成元宇宙的好基础。公司具备强研发实力同时善于大 DAU 的社交+竞技品类，头部商品《王者荣耀》、《和平精英》长期表现好为公司提 供了丰富经验，除此之外公司还对 VR 游戏公司 Frontier Development、威魔纪元等 也进行了投资，围绕元宇宙形成了丰富的商品线。2022 年腾讯游戏年度发布会以“超级数字场景”策略理念为核心，传递对游戏认 知、产业边界的建设性考虑，并通过 60 余款游戏商品与内容集中发布，展示初腾讯游戏为玩家带来的丰富体验与多元价值。从此次发布会来看，腾讯游戏正在 模糊品类界限，竞技类、休闲类与次元范围还是关注的重点方向，60 余款游戏 中 4 款为“元宇宙”定义游戏，较 2022 年的《手工星球》和《艾兰岛》多出 2 款。

罗布乐思是腾讯由加盟在国内发行的 Roblox，同时是现在最主要的元宇宙定义 商品，2022 年 12 月暂时关服修整，具体开启时间待定。罗布乐思在国内的服务 器和海外不互通，因此《罗布乐思》国服尚处于萌芽状况，后续表现值得期待。（报告出处：将来智库）

3.3 字节跳动：塑造适应国内环境的元宇宙游戏

1.成长路径 2022年 4月，抖音短视频即推出了VR 社交有关商品和功能，可以通过捕捉用户面部表 情生成卡通形式。AR 扫一扫、AR 互动、AR 滤镜等被广泛应用于抖音短视频、Tiktok 等商品上。从2022年开始，字节跳动先后投资深极智能、机器人3D视觉技术服 务商、视觉及AI服务商等多家元宇宙有关技术公司，并于 2022 年 8 月收 购 Pico，回收后称用户在享受原有服务的基础上，将来将获得更多内容支持和 技术升级服务。Pico 将并入字节跳动 VR 有关业务，Pico Neo 3 的商店中即可实 现通过 VR 一体机体验抖音短视频、今日头条两款商品。近两年字节开始着手布局游戏 方面，2022 年 4 月投资 1 亿人民币给主打元宇宙定义的游戏公司代码乾坤， 2022 年 8 月《重启世界》正式上线。

2.核心优势 （1）使用与 Roblox 相同的 Lua 语言，用户开发、创作困难程度低。使用短视频制作 思路，系统中提供上万种免费素材，允许导入成品模型，并提供了上百个接口， 大大缩减创作周期。在 UGC 游戏平台上上线的游戏无需申请版号，这使得创 作的限制大大降低。（2）勉励规范给予丰厚奖励：推出签约人规范和作品补贴规范，勉励创作者不 断革新内容。代码乾坤想将出色作品打包上架苹果，享受五五分成（代码乾坤 只收取约 20%的分成）。

（3）当地化改良：《重启世界》较《Roblox》进行了合适中国的当地化改良， 因为国内对颁布的未成年人防沉迷限制等需要，《重启世界》不再使用 Roblox 的受众群体定位为青少年，并通过同学、朋友口口相传得以进步的模式，转而在 Roblox 模式的基础上，增加评论和房间模式，增加游戏中的陌生人的交流可能 性，便捷用户更好的找到游戏伙伴，以便通过在游戏中结识新朋友而保持对于游 戏的热情。字节可以通过善于的用户定位和数据画像为《重启世界》带来创作者和玩家，将 商品在社交和身份上的弱点补齐。而《重启世界》作为字节跳动第一款进军元宇 宙的商品，在成熟的团队和商品生态与适合的当地化上，这次合作最大可能上 使得字节与代码乾坤达成互利共赢。

（本文仅供参考，不代表大家的任何投资建议。如需用有关信息，请参阅报告原文。）