原文：The Crypto Winter of 2022
撰文：Megan Dyamond
编译：0x11，Foresight News
图片出处：由无界版图 人工智能 工具生成。
2022 年是数字货币市场剧烈震动的一年，由几种数字货币价格下跌、互联网和交易平台问题致使了 2 万亿USD的总市值损失。
迄今为止，对市场的最大冲击包含 LUNA 崩溃、CEL Network 和 Voyager Digital 申请破产与 Three Arrows Capital 破产。这类冲击并不是孤立出现，而是波及整个市场，致使BTC和ETH与加密市场整体下跌。最大的问题在于用户的数字货币被锁定在交易平台竞价推广账户中，或者他们的资金管理权交给了别的人。
一些交易平台在这个「加密冬季」中损失极其严重，他们的投资者不禁想了解自己可以用什么弥补手段，与能否从这个系统中的不负责任的行为者那里获得赔偿。
现行监管规范下的弥补手段是无效的。大部分投资者在很多的加密买卖条约中签署了他们对数字货币的权利，假如这类买卖服务被清算，很多人将被列为无担保债权人。加密交易平台和加密投资服务提供商本质上是作为银行角色运营的，但没银行需要遵守的投资者保护条约与相应监管。最近崩盘的基本原理并不是新鲜事，类似不负责任的行为也致使了 2008 年传统金融市场的崩盘。
这类行为的影响及其在整个市场上产生的连锁反应也并不新鲜，特别是在一个更多地基于买家期望的市场中。很多监管机构关于怎么样在加密市场保护买家的问题的答案是，应用传统金融中相应的保障手段。即：规范交易平台可能持有些最低筹备金，需要这类服务提供商需要获得许可，规范风险敞口，应用透明度标准，并将数字货币纳入金融商品范畴。
这将大家带到了 LUNA的崩盘，或许是非常重要的一次崩盘。曾因向全球用户提供前沿区块链投资而遭到赞誉的 LUNA 目前被指责为 2022 年加密冬天的催化剂。到底出了那些问题，为何会出问题，是市场和监管机构一直在尝试解决的重要问题。
LUNA ：一个数字货币的崩盘
崩溃
LUNA 美元（UST）是 LUNAform Labs 推出的假想的稳定币。该代币通过算法机制与USD挂钩，用 LUNAform 的另一种数字货币 LUNA 来保持其稳定。该系统运行着一个套利互联网，LUNA 和 UST 在其中相互交换——当有收益时，一个被供应换为另一个，从而创造了对更实惠货币的需要而使其价格回升。这套机制在短期内起到了明显成效，UST 可以与USD维持接近 1:1 的比率。这种机制还会销毁正在买卖的数字货币，这也是促进 LUNA 最后崩溃的要紧催化剂。
LUNA 生态系统和稳定机制的一部分是 ANC，其运作像储蓄竞价推广账户，将很多 UST 存入其中以获得高额收益。在其巅峰时期，Anchor 持有流通中所有 UST 的近 75%——这使得 UST 的价值高度依靠于 Anchor 的运作。
Anchor 从贷方获得 UST，将其借给借款人，以达成贷方大约 20% 的收益率——其运作方法与银行很相似。这个回报从今年 3 月开始变化，伴随协议持有些储备（LUNA 为满足回报而保留的资本量）成比率地波动。储户被高收益的承诺所吸引而不断加入，筹备金因支付储户收益而开始降低。一个临时解决方法是向协议中注入更多的 UST 并增加储备。显然，这并没持续下去，由于该协议的吸引力不足以让用户持续存入资产。
2022 年 5 月，价值 20 亿USD的 UST 从 Anchor 协议中撤出并清算。这给 LUNA 带来了重压，由于套利者试图借助价格差异，从而扩大了 LUNA 和 UST 之间的差距，而 UST 本来就不应该变得这样之大。Luna 基金会试图通过向系统中注入更多的 UST 来弥补这一差距（记住 UST 在 LUNA 被铸造时被销毁），试图重新控制并平衡两种数字货币的价格。
伴随 LUNA 的很多涌入市场，它也没办法保持其价值并随之狂跌。Luna 基金会在储备中用BTC并用它来稳定 UST 和 LUNA 的努力也失败了，致使BTC同时注入市场，也致使BTC价格下跌。
到底错在哪儿？
LUNA 崩溃是由一系列问题致使的：储备金不足、算法缺点，与 Anchor 没提款限制。
假如对大额提款有限制，或许 UST 就不会脱离挂钩。
Jump Crypto 在 2022 年 5 月审查了 UST 和 LUNA 的活动，发现只有少数大额买卖致使了货币的不稳定和崩盘。这类买卖已经追溯到少数钱包，但所有这类钱包持有人的身份仍然未知。让人担心的是，如此的少数人可以在没后果或责任的状况下破坏整个数字货币生态系统。下面将进一步讨论。
有关 LUNA 问题的更全方位剖析，请参阅 Nansen 的报告。
Anchor 提款
UST 从 Anchor 中提取的 20 亿USD可追溯到包含 CEL Network 在内的七个钱包。
下图说明了伴随 UST 从 Anchor 撤出，UST 与挂钩的偏差愈加大。
图 1：Jump Crypto 显示了 UST 撤出 Anchor 与偏离挂钩之间的有关性
在 Nansen 对 UST 脱钩的剖析过程中，列出了对脱钩影响较大的 7 个钱包。其中一个钱包已被确定是摄氏 CEL，其退出协议弊大于利。这将在下一节中进一步讨论。
一些主要的 UST 持有者的行为足以破坏 LUNA 生态系统的稳定，并使小额钱包持有者自掏腰包，他们没任何追索权。
正如大家将看到的，LUNA 的崩溃直接致使了很多加密对冲基金和互联网的崩溃。这类基金和互联网的风险过度暴露于一种「稳定币」（或者说一种算法），这是一种风险投资决策，致使数百万用户的资产损失。
话虽这样，不可以孤立地指责 LUNA 崩盘的影响，加密市场的主要贷方和投资者缺少审慎做法也需要承担其责任。
CEL Network：一个加密交易平台崩溃
著名的数字货币交易网站 CEL Network 在美国申请破产保护，这是在 6 月 12 日 CEL 冻结投资者竞价推广账户之后一个月之后发生的事情，这一事件几乎没任何预警，并且是因为流动性不足而导致的。
CEL 没办法满足投资者撤资是什么原因仍在追查，但好像是过度杠杆化贷款（和低储备）、主要参与者决策不力与主要数字货币持有者和部分高管存在肯定渎职行为。
以太币 和 st以太币
为进一步知道近期发生的 CEL 及其有关代币 CEL 的崩溃，下面简要讨论 CEL 的质押行为。
CEL 对 st以太币 进行了很多投资，st以太币 是一种 以太币 的衍生代币，其对应的 以太币 代币被锁定在ETH 2.0 信标链中。st以太币 的目的是在ETH平台的「升级」中获得奖励。合并将目前的ETH互联网从工作证明共识机制转变为权益证明。st以太币 本质上是被锁定在去中心化智能合约中的 以太币，以在ETH质押互联网中获得中长期回报。为了获得奖励，用户将他们的 st以太币 投入到每个互联网的流动资金池中，从而将 st以太币 的价格与 以太币 的价格挂钩。这使他们可以在新互联网上获得 以太币 将来价值的奖励。
CEL 用户将他们的 以太币 交给了 CEL，CEL 然后将这类代币存入ETH质押智能合约以换取 st以太币。当 CEL 想要提取 以太币 时，在 CRV 流动性池中将 st以太币 买卖为 以太币。st以太币 对 以太币 的过度提取致使 1:1 价格挂钩的不稳定——需要增加致使 以太币 价格上涨。这意味着伴随 CRV 池的枯竭，CEL 没办法达成相同数目的 以太币 来满足顾客提款。st以太币 的首次脱钩恰逢 LUNA 的崩溃，由于用户担忧不稳定，试图切换回主互联网代币 以太币。Nansen 表示，第二次事件加剧了脱钩，其他大型参与者试图消减 st以太币 仓位。
这致使了 CEL 用户恐慌性撤回他们的投资，最后致使 CEL 冻结其互联网。随之而来的流动性危机致使 CEL 于 2022 年 7 月 17 日申请清算。
ANC
CEL 在 LUNA 的 Anchor 中投入了很多的用户资金。虽然它在 LUNA 崩溃之前撤回了大多数资金，但这被证明是一把双刃剑。通过撤回这类资金并促成 UST 的脱钩，买家对加密市场的不稳定进一步感到恐慌，促进数字货币的大范围撤回和价格下跌。
因此，这也影响了 CEL 的其他持仓，特别是BTC，直同意到 LUNA 稳定 UST 尝试的影响。
不好的贷款
在破产申请文件第 11 章中，CEL 将其 30% 的贷款归咎于用户坏账——约 3.1 亿USD。这类是借款人（来自 CEL）没办法偿还的贷款，基本上从 CEL 的账簿上注销了。
CEL 进一步披露了 Three Arrows Capital 欠它的近 4000 万USD债务，鉴于该对冲基金破产，收回债务可能不太实质。
总体而言，CEL 报告其资产负债表上的赤字接近 12 亿USD，首席实行官 Mashinsky 将其归因于「不好的投资」。
涉嫌渎职和缺少监管
自 2022 年 6 月冻结投资者竞价推广账户以来，CEL Network 已经被卷入到了几起诉讼，其中一些诉讼指控该公司存在彻头彻尾的欺诈行为。
在冻结投资者竞价推广账户之前，CEL 采取的一些行动尚未得到该企业的讲解，比如向 FTX 交易平台支付 3.2 亿USD与过度杠杆化头寸的行为。向 FTX 支付的款项是在顾客竞价推广账户被冻结之前不久，据称是为了偿还贷款。在一般清算程序中，这将被视为在公司马上破产的状况下对债权人的打折待遇。一般，当这样的情况发生时，法院或许会下令撤销付款，以便债权人可以参考其排名得到公平对待。
以上数据是 CEL 在 6 月 12 日冻结顾客帐户之首要条件供的最后一周统计数据。5 月 6 日至 5 月 12 日这一周显示出很多资金外流和负持仓。
CEL 本质上是一家银行，但没支持银行业务的规范框架。获得顾客资产（数字货币）的做法看着非常像传统金融中的存款，这是一种遭到严格监管的做法。通过将这类存款存入池中来进一步放贷看着也非常像银行对顾客存款所做的事情，尽管没传统金融提供的保险。
首席实行官 Alex Mashinsky 致使 CEL 坠毁的推广文案是故意误导。这至少可能违反了他对 CEL 的信托义务。也有关于 Mashinsky 直接告诉公众「CEL 对 UST 的敞口最小」的报道。事实并不是这样，由于 CEL 是致使 UST 脱钩的最大钱包之一。
直到 6 月 12 日，CEL 一直在积极尝试通过旨在吸导流动性的营销商品来吸引新顾客，并向允许其数字货币被锁定六个月的顾客提供奖励。
Mashinsky 于 6 月 12 日发布的推广文案是对用户提款询问的回话，据报道，在竞价推广账户被冻结不久前，提款一直没办法正常运行。
鉴于数字货币并未作为金融商品或法定货币进行监管，CEL 不可以说违反了监管规定。但，可以发现他们因未推行小心做法和故意误导买家而疏忽大意。
无论怎么样，既然 CEL 已经申请破产，买家就会想了解他们可以用什么弥补手段——答案并不多。
破产案中的买家权益
CEL 于 2022 年 7 月申请破产保护。在美国，这是一个允许重组公司债务以维持公司运营的程序。
通常来讲，破产优先向有担保债权人偿还，然后是无担保债权人，然后是股权持有人。拥有 CEL 的大多数竞价推广账户持有人是无担保债权人，他们只有在有担保债权人被偿还后才会收到还款，然后仅依据剩余的可用资产按比率获得偿还。
这是由于在将法定货币或数字货币存入 CEL 时，这类资产将成为其他用户存款池的一部分。因此，用户无权撤回这类特定法定货币或数字货币，但有权退回其贡献的价值，并须遵守与 CEL 的协议。与存款有关的一般银行法中适用的相同保护和所有权不适用于数字货币交易平台，并且与数字货币交易平台的协议可以免除他们对存款全部损失的责任。
CEL 在免责声明中披露了用户在平台持有些资产完全丢失的风险：
通过将合格的数字资产借给 CEL 或以其他方法用服务，你将无权获得 CEL 可能因任何后续用任何数字资产（或其他）而产生的任何收益或收入，你也不会遭受 CEL 的任何损失可能带来的影响。但，你或许会面临 CEL 没办法部分或全部偿还其义务的风险，在这样的情况下，你的数字资产或许会面临风险。需要记住的是，在这里存入法定货币与存入数字资产没什么不一样。一般，当将资产借出用并产生回报时，所有者将保留所有权。所有者或有权需要出货其资产。在这里状况并不是这样，由于储户放弃了他们对加密货币的所有权，对他们的贡献价值只有无担保的权利。
依据法律，在你选择在服务中用合格数字资产（假如你可用）并因此通过你的 CEL 竞价推广账户将此类合格数字资产借给大家的期间，你授与 CEL，或作为借款服务下的抵押品（假如你可以用），对此类合格数字资产的所有权利，包含所有权，与在不需要另行公告你的状况下将此类数字资产保存在 CEL 我们的虚拟钱包中的权利或在其他地方单独或与其他财产一块质押、再质押、质押、再质押、供应、出借或以其他方法出售或用任何数目的此类数字资产，与所有随之而来的所有权，并且在任何所有权期限内。数字货币交易平台将是监管机构在监管数字货币行业时第一控制的地方。在赞扬 DeFi 的去中心化的同时，这类交易平台事实上是中心化的——充当加密市场的中心化接入点。进入数字货币交易平台的投资者不像在传统金融范围那样拥有他们的「存款」权利，在传统金融范围，存款遭到法律的特殊保护。传统金融还为存款人规定了一定量的透明度，这是数字货币交易平台不提供的。这种从投资者手中取消对数字货币的控制与缺少透明度的组合完全扭曲了区块链和去中心化金融的目的：让投资者想了解为何他们要选择去中心化金融而不是传统金融。
Three Arrows Capital：加密对冲基金
2022 年年中，三箭资本 (3AC) 的破产令业内很多人感到意料之外。3AC 是一家加密货币对冲基金，成立于 2022 年，从 2022 年开始投资加密货币。3AC 的方案主如果处置加密衍生品，但投资组合还包含投资开发加密商品和技术的公司。3AC 的资产管理规模在鼎盛时期达到 100 亿USD。
3AC 的衰落与其接触 LUNA 有关。3AC 以 5 亿USD的价格购买了 1090 万枚 LUNA，然后将这类代币锁定并质押。伴随 LUNA 破产，3AC 的持仓价值飞速缩水，其持有些 LUNA 份额目前仅值 670 USD。
3AC 还持有 Grayscale 的BTC信托（「G比特币」）的非常大一部分，自数字货币 ETF 兴起以来一直在折价买卖。在 LUNA 崩盘后，3AC 专注于 G比特币 套利，寄期望假如 G比特币 被批准转换为 ETF，打折将会逆转。但这并没发生，伴随 LUNA 供应其BTC储备，BTC的价格下跌，进一步耗尽了 3AC 的资产储备。3AC 还借助其 G比特币 持仓购买了稳定币，这又回到了对 LUNA 的购买，所有这类都是为了偿还部分BTC贷款。3AC 不再是 G比特币 持有者，它在未公开的时间供应了其权益——非常大可能性是亏本供应。
与 CEL 一样，3AC 也暴露在 st以太币 风险中。伴随 st以太币 脱钩，3AC 也损失了部分价值。此外，据报道，3AC 是加密货币（特别是BTC）的要紧借款人，目前或许会在这类贷方的账簿上并显示为坏账。Voyager Digital 就是其中之一，向 3AC 提供了 6.6 亿USD的无抵押贷款。Voyager Digital 目前也已申请破产。
3AC 是加密市场连锁反应的一个典型例子，其中相对较小的冲击会对过度杠杆化、储备不足的生态系统产生广泛影响。LUNA 没办法与海量加密系统隔离开来，不过，批评人士指出，3AC 接触到尽量多的贷方，其中很多贷方在平时业务过程中从一般投资者那里收取存款，从而使他们的债务最大化。这就是 3AC 的投资决策不只影响机构顾客，也影响散户投资者是什么原因所在。
除去可疑的投资决策，新加坡当局还谴责 3AC 向贷方进行误导和不真实披露以获得更大的贷款额度。
正如解密报告所说：
在 6 月 26 日提交的一份宣誓书中，Blockchain.com 的首席策略官 Charles McGarraugh 还透露，3AC 联合开创者 Kyle Davies 在 6 月 13 日告诉他，Davies 试图从 Genesis 再借 5,000 BTC，当时这类BTC的价值约为 1.25 亿USD，「向另一家贷方支付追加保证金。」 这种行为在庞氏骗局中非常容易见到，早期投资者从新投资者那里获得资金。这凸显了加密货币贷款缺少审慎监管的问题，该行业未能检查大型参与者为迅速获得回报而承担的巨大风险敞口。
潜在的市场影响
全球宏观经济经济面临的重压加剧了这类崩盘。加息、战争与燃料和粮食的短缺都能够帮助提升买家的预期，这推进了市场行为甚至扩散加密货币中。
伴随全球金融前景愈加暗淡，买家正在寻求减少风险和更安全的投资，包含更安全的数字货币投资和传统投资。这包含投资风险较低的加密标的，比如 以太币 而非 st以太币。
假如买家在数字货币中的存款没任何安全性，就会在交易平台和质押池中引发恐慌和「挤兑」——这正是 CEL 和 Anchor 中发生的状况。监管机构对市场操纵愈加了解，这表明需要在加密市场的主要机构角色之间推行制衡。监管的不确定性进一步增加了买家的不好的预期，并推进市场转向被觉得更安全的投资。
加密市场是全球经济的一部分，因此也会依据一般买家的感受而历程起伏。然而，话虽这样，行业的起伏周期可以通过监管干涉来缓和，如此对系统的冲击就不会像近期感觉到的那样导致灾难性的影响。
监管改革的需要
经济学家对为何与何时进行监管有着相互对立的理论。这类理论不仅能够比较容易地应用于银行，还可以应用于与银行提供类似服务的数字货币交易平台和机构——吸收存款、产生利息和放贷。这类理论一般会涉及与垄断、信息不对称和外部性有关的问题。
负外部性是第三方因经济买卖而承担的本钱。在银行业中，例子包含 (i) 对有偿付能力的银行的传染性挤兑；(ii) 因银行破产而致使的经济困境或崩溃；(iii) 政府提供的存款保险本钱增加。
银行业的垄断者或许会给买家带来不公平，大型企业可以在没角逐对手挑战的状况下操纵市场。
因为缺少透明度而产生的信息不对称，常常致使买家做出不利的决定。买家对投资和风险的理解总是缺少与银行相提并论的成熟度，因此他们需要保护。
近期的冲击影响加密市场的方法了解地显示了上述所有三个问题。在多个数字货币交易平台和投资基金破产后，市场显然遭受了经济困境。少数大型参与者的聚集表明存在链上和用社交媒体操纵市场的可能性（考虑破坏 Anchor 协议稳定的少数钱包）。市场的相互关联性也没办法将破产的参与者彼此隔离开来。这类交易平台和投资基金缺少透明度，买家事实上并不了解他们的资金在干什么，也不了解他们被告知了什么，信息不对称的问题是明显存在的。
所有这类问题都为依据传统金融现有法规对加密行业进行监管提供了充分的原因，如此买家既能够遭到保护，也可以在遭受损失时获得弥补。
传统金融中可用的弥补手段
中央银行保险
大萧条之后，世界各地的很多中央银行都采取了强制保险手段，迫使银行为最低金额的存款投保，确保在银行破产时买家遭到保护。
这为储户提供了安全保障，并在财务困难时期增强了对银行的信心，从而确保降低银行挤兑。即便在没明确存款保险计划的国家，中央银行也可以参考具体状况行使酌情权来补偿在破产银行中损失存款的买家。
存款保险的防护网是传统银行业务中买家可以用的一种弥补手段，而数字货币交易平台的储户没办法享遭到这种保障（如 CEL）。
审慎监管
在传统金融中，银行遭到中央银行审慎监管——本质上是确保银行根据最好实践运作。中央银行为从事高风险行为的私人银行提供保险，并在这类行为达到顶峰并迫使私人银行关闭时用纳税人的钱来支付赔偿是不负责任的。
强有力的监管规范既规定了收取买家存款的规则，又监督这类存款的用法方法，可确保更少的银行破产并提升对银行体系的信心。
世界各地的很多中央银行依据以下原因对私人银行进行监管：资本、资产水平、管理稳健性、收益、流动性和对风险的敏锐性（假如风险管理得当）。这同样可以应用于加密投资和交易平台。
买家可获得的弥补手段
在传统金融范围，当买家由于银行鲁莽（或非法）行为而遭到损害时，他们中大部分将获得补补偿，即可以联系有关的审慎监管机构，或者至少能用总体立法作为框架。
现在在大部分司法管辖区，买家在交易平台或投资工具申请破产的状况下将主要享有作为无担保债权人的权利。如上所述，这一般使他们排在一长串债权人的最后，而向他们支付的款项则会极少。
买家还需要查询与交易平台和投资企业的合同，以寻求弥补损失的办法。不幸的是，其中很多是宽泛的描述，并且拒绝对买家可能遭受的广泛损失承担责任。买家应阅读适用于其投资的所有条约，除非他们可以承受这类条约所涵盖的最不利状况，不然不要进行投资。
当然，假如任何企业的买卖中存在欺诈原因致使买家的投资损失，那样这类买家可能有民法上的弥补手段并可以提起诉讼需要赔偿。然而，这是一个漫长而昂贵的过程，对于大部分买家来讲，不值得花浪费时间间和本钱。
与大部分行业一样，加密行业也存在安全风险。因为加密买卖一般无管辖权和匿名性质，黑客非常难追踪。这是监管机构在推行最低限度规定时需要牢记的一点，这或许会需要交易平台对买家的损失承担责任。
待定法规
全球大部分司法管辖区都计划监管数字货币。有的人想宣布它是一种产品，有的人想宣布它是法定货币，有的人想宣布它是一种金融商品。
在欧盟，现在反洗钱指令需要加密货币服务提供商获得提供这类服务的许可证。这与提供金融服务所需的许可证不同，也没相同的报告标准。加密货币市场法案 (MiCA) 正在欧洲议会通过，预计将于 2024 年通过，它使加密货币服务提供商更符合金融行业的需要。
MiCA 有以下目的：
为现有欧盟金融服务立法未涵盖的加密货币提供法律确定性，现在显然需要如此做；
在欧盟层面为加密货币服务提供商和发行人打造统一标准；
替换现有欧盟金融服务立法未涵盖的适用于加密货币的现有框架；
为所谓的「稳定币」拟定具体规则，包含何时可以作为电子货币用。
已依据金融工具市场指令 (MiFID) 和电子货币指令 (EMD) 概念为金融工具或电子货币的加密货币不在 MiCA 的范围内。MiCA 旨在协调监管并「抓住」那些不是现有立法范围内的加密货币活动。
该法案特别对加密货币服务提供商提出了许可需要，并对稳定币提出了筹备金需要。MiCA 并没涉及加密世界的所有方面，但它确实处置了市场上一些更大的问题——尤其是规范加密交易平台提供的服务和履行买家保护义务。
在全球范围内，数字货币行业将受益于对数字货币资产的监管，这类监管既对行业施加了审慎标准，又为买家提供了一个明确的渠道来行使他们的权利，并有一个明确的监管机构来寻求保护。这类法规将阻止行业过度暴露于风险资产，并鼓励市场重拾信心。
结论
近期加密市场的下滑暴露了系统的缺点，与监管不负责任的行为者和保护买家的必要性。LUNA 的崩盘并非孤立的，它是暴露几个加密对冲基金和交易平台过度杠杆化投资组合的转折点。CEL 是这类交易平台之一，不只过度暴露于 LUNA，而且是推进 ANC 运作的主要参与者之一。st以太币 是另一种脱锚的工具，这加剧了 CEL 的损失。3AC 可能是整个行业中最能说明问题的案例之一。作为交易平台账簿上的主要借款人和随后的坏账，3AC 的过度杠杆头寸使其自愿清算。在所有这类动荡中，基金和交易平台的高管们的行为基本上都是用其他人的钱赌博，自己几乎没遭到任何影响。
加密市场中的参与者可能主如果私人企业，比如对冲基金，但仍会干扰到暴露于大多数市场资源的通常市场。正如大家近期看到的那样，对所大概破坏市场稳定的行为者推行监管将为买家提供急需的保护，并能够帮助长期市场稳定。
