周四，资产管理巨头贝莱德，继缔造比特币独立涨势之后，再次将沉寂已久的以太坊带到了风口浪尖。
11月9日，特拉华州公司部门的网站显示，全球最大的资产管理公司贝莱德注册了iShares 以太坊信托。该 ETF 将持有ETH，直接跟踪其基础现货价格。此后，纳斯达克再度对此消息作出确认，宣布已向SEC提交贝莱德以太坊现货 ETF「iShares Ethereum Trust」申请。据其披露，与比特币ETF类似，该以太坊 ETF 使用 Coinbase 托管信托公司作为托管人，并以 CME CF Ether-Dollar 作为参考基准利率。
受此消息影响，以太坊价格飙升，成功突破2000大关，从 1,880 美元上涨近 10%，上涨至 2,100 美元以上，随后开始回吐部分涨幅，截至目前，现报2111美元，24小时上涨11.1%，而在此之前的今年，仅有上海升级完成的4月，以太坊才短暂触及该价位。
ETH受利好迅速拉升，来源：Forbers
价格的瞬时飙升与6月份影响比特币的反弹极其类似，当时以贝莱德为首的传统机构提交了现货比特币 ETF 的申请。ETF是一种交易所可交易的金融衍生产品，为投资者提供了一种便捷的方式来购买资产敞口，而无需直接购买资产本身。由于方便快捷，且可跨越加密钱包等繁琐的门槛，该资产属性对加密货币投资者具备强大吸引力，毕竟在现有市场中，不乏因购买实际资产所带来的技术和安全挑战而望而却步的机构与散户。简而言之，ETF的存在给加密市场解决了两大致命缺陷，流动性不足与做市商的缺失。
从比特币来看，6月份比特币飙升超过20%，当时行业普遍认为，像贝莱德一般兼具影响力和声誉的资产管理公司不会在没有成功预期的情况下提交申请。尽管迄今为止，美国证券交易委员会仍未批准该类资产的现货ETF申请，但伴随灰度和Ripple胜诉，乐观情绪正在市场上蔓延。
在灰度的招股说明书（FWP），一位不愿透露姓名的知情人士声称，自从赢得法庭诉讼以来，灰度一直与SEC的交易和市场部门以及公司财务部门保持联系。SEC下属的两个部门都将在制定和批准该公司的ETF申请方面发挥作用。此外，根据灰度的首席法务官表示，仍有部分事宜尚在磋商，需要解决。他还指出，BTC现货ETF的其他申请者（包括金融巨头贝莱德和富达）似乎在SEC与他们的谈判中取得了进展，并且认为所有基金对于现货ETF的审批只是时间问题，而不存在是否会被审批的问题。
灰度的招股说明书中关于现货ETF的描述
在此背景下，比特币自6月以来已上涨45%，尽管在10月份曾反弹回吐所有涨幅，但目前其已然停留在36000美元左右的高位，昨日一度接近38000美元基线。伴随市场信心的加强，除了比特币之外，ALT走势也日渐强烈，单周多数币种普涨超10%。
但值得注意的是，即使快速通过，根据贝莱德现货以太 ETF提交的19b-4，SEC 有长达 240 天的时间来决定是否批准某个产品，这可能会将批准时期延长至明年秋季。这也意味着至少需要几个月该ETF才能上市，目前也尚且不能保证是否会出现“黑天鹅”影响上市的准确度。此外，比特币和以太坊监管状态之间的差异性区别也会导致两者批准的同步度。
相比更去中心化的比特币，以太坊证券的性质更为明显，尤其是其转POS之后。在监管相关方的看法中，包括美国证券交易委员会在内的几乎所有相关方都同意比特币不是一种证券，并且不属于其管辖范围，但以太坊的定性仍在犹疑。
事实上，美国证券交易委员会主席Gary Gensler曾多次在这个问题上含糊其词，包括在与众议院金融服务委员会主席帕特里克·麦克亨利 (R-NC) 就是否相信以太币是一种证券的论战期间。但颇为微妙的是，在美国证券交易委员会针对 Coinbase 或 Binance 等交易所提起的任何诉讼中，以太坊并没有被列为未注册证券，业界对此讨论不断。
尽管性质差异性可能不会直接决定以太坊是否可以包含在 ETF 中，但围绕这一性质的争论仍会加长流程的耗时性。若后续因监管原因，交易所将代币下架，会直接影响全球流动性，加剧市场的脆弱性。另一方面，SEC也希望在批准跟踪其他资产的产品之前有更为全面的可示范样本，即现货比特币ETF的交易情况。叠加所有因素，在短期的情绪刺激下，以太坊迎来增长，但后续若无实质性利好，以太坊的价格可能会继续延续低迷轨迹发展。
而从以太坊本身进行分析，其的基本面也并不如比特币一般坚挺。
众所周知，以太坊是加密市场中的庞大生态，也是面向应用的平台经济。从此方向分析，以太坊的价值更像是平台经济中的互联网巨头，具有一定避险属性，也具有一定的增长性，更像是股息派息率高的蓝筹股，其仍需要面临外忧内患的挑战。但比特币则不同，作为加密的独立信仰，作为数字黄金的比特币具有强有力的价值风向标与共识性，因而受风险资产较强，与美股、美债等其他的投资产品联动性高。在此背景下，短时以太坊的混合模型估值得以验证，表现优于比特币，但长期而言，稀缺性不足，避险属性不如比特币。
以太坊与BTC、SOL和BNB的增长对比，来源：Forbers
而从以太坊转为POS后，其生态应用性更为凸显，但叙事属性逐步降低。尤其是在今年熊市下，除了上海升级备受重视，以太坊并无其他叙事，坎昆升级尚在一年之后，另一方面，增长性逐步降低，公链竞争尤为激烈，今年其价格增长表现甚至落后于 Solana 的 SOL 或 Binance 的 BNB 等代币。
现实情况与分析如出一辙，在增长短暂超过比特币外，随着现货比特币ETF兴起，剧本在2023年发生了逆转。投资者普遍认为比特币是加密货币领域的典型投资标的，以太坊在价格方面明显落后于 BTC，其网络使用和活跃参与者等核心基本面在一年内也并无太大变化。
综上所述，叠加各种因素，今年以太坊的表现并不算优秀。而尽管其在比特币的带动下开始小幅上涨，但每月的实际波动率却是近五年来的最低水平。即使在现在的小牛市中，以太坊的隐含波动性（对未来波动性的预期）也落后于比特币。
以太坊与比特币的波动率对比，来源：Glassnode
但无论如何，以太坊的增长仍然传达给市场积极的信号，除了贝莱德外，此前Grayscale、Ark Invest、ProShares 和 Valkyrie 等其他资产管理公司均已提交以太币现货 ETF 申请，而其期货ETF已具备完善性与成熟性，这对于后续资金的进场均有着关键意义。
部分以太坊期货ETF展示，来源：Forbers
而回到比特币，在种种利好情绪的冲击下，BTC长期持有者稳步增长，截止到11月9日，已经有超过14,837,982枚BTC在最少五个月的时间中没有发生过地址变化，占总流通量的75.95%。而小规模持有者也正逐步进场，根据@Phyrex_N数据，持仓小于10枚BTC的小规模投资者在近一周内占比增加0.027%，增持相当强烈。
今日凌晨，BTC再有异动。凌晨彭博社分析师James在X上发布猜想称由于灰度胜诉，SEC或将开启在11月8日到17日开启以贝莱德为首的机构BTC现货ETF特殊审查窗口。尽管猜想并未得到证实，但受此情绪面影响，BTC再度突破37000美元。
看似一切向好，但市场也有其他声音传来。
摩根大通分析师团队负责人 Nikolaos Panigirtzoglou 就公开表示：“加密货币涨势看起来有些过度。”在其的分析中，ETF的目标持有者与现有投资者高度重合，因而新资金入场有待考察，直接表现是在欧洲与加拿大等已有比特币现货ETF的地区，ETF价格走势仍旧较为低迷。其同时也讨论了Ripple和灰度胜诉的影响，称尚不清楚监管放松的程度。
此外，对于明年的减半利好，摩根大通也表示质疑，认为这一事件早已在今年的BTC波动中就已被定价，尤其要小心虚假消息推高后的抛售。
参考文献：
Fobers：BlackRock’s Ethereum ETF Filing Has Big Implications For Investors;
TDR:PMorgan Casts A Shadow On Bitcoin Rally, Questions Sustainability Post-ETF Hype
